8 (727) 291 22 22

info@exclusive.kz

Подписаться
Smart горизонт

Кто на самом деле рулит тенге?

В Казахстане есть неформальные правила игры, которые соблюдаются гораздо жестче, чем официальные планы правительства. И наиболее ярко это можно понять по тому, как формируется курс тенге.

Кризис модели свободного плавания может стать концом поиска институциональных решений

18 лет назад в Казахстане произошла первая осознанная валютная корректировка. В апреле 1999 года речь, как и сейчас, шла о переходе к свободному плаванию, а не просто о сильном ослаблении тенге под влиянием девальвации рубля и снижения цен на сырьевые товары. Эти намерения оставались в силе лишь несколько месяцев, после чего произошло возвращение к фиксированному курсу.

Сегодня дискуссии о праве на жизнь обеих моделей вновь ожесточилась. Инфляционное таргетирование с точки зрения управляемости ситуации на денежных рынках и достижения прогнозируемого уровня инфляции политика зарекомендовало себя неплохо, но оно не решает восстановления спроса на кредитование со стороны реального сектора. Скептики объясняют укрепление тенге ростом мировых цен на сырьевые товары или притока иностранного спекулятивного капитала. Как долго власти будут мириться с этим ограничивающим свободу маневром? До недавнего времени не было практически никаких сомнений, что, по крайней мере Нацбанк достаточно последовательный сторонник «свободного плавания». Но на днях стало известно, что советником председателя Нацбанка назначен экономист Айдархан Кусаинов, являющийся сторонником искусственного ослабления тенге. Значит ли это, что Нацбанк теперь готов противоположную точку зрения?

Девальвации под влиянием внешних обстоятельств - это зачастую альтернатива структурным реформам, своеобразный допинг, к которому приходится прибегать периодически и во все больших дозах.

Хрупкая прозрачность.

Введение политики инфляционного таргетирования, по существу стало единственной структурной реформой, проведенной в ответ на ухудшение внешней макроэкономической конъюнктуры 2014 и 2015 годов. Свободное плавание валюты считается едва ли не лучшим средством нивелирования проблем, характерных для экономик с высоким уровнем зависимости от сырьевого экспорта. При этом модель представляет собой свод предельно формализованных правил и процедур, малейшее отступление от которых грозит потерей доверия к отсутствию манипуляций с курсом тенге. Публикация объемов валютных интервенций значительно снижает такую возможность. С февраля по май 2016 года нетто-объемы покупок долларов Нацбанком превысили 3.2 миллиарда и понадобилось несколько месяцев полного отсутствия нетто-интервенций и хоть сколько-нибудь значимое укрепление тенге, чтобы поверить к то, что курс действительно складывается органично. Содержательные различия между политикой инфляционного таргетирования и девальвацией на самом деле очень велики. Девальвации под влиянием внешних обстоятельств - это зачастую альтернатива структурным реформам, своеобразный допинг, к которому приходится прибегать периодически и во все больших дозах.

Даже несмотря на относительно высокую инфляцию и небольшое укрепление тенге, в последние месяцы реальный эффективный обменный курс (РЭОК) очень далек от преддевальционного уровня.

Переоценен ли тенге?

Аргументировать фундаментальную переоцененность тенге в нынешних условиях достаточно сложно. Даже несмотря на относительно высокую инфляцию и небольшое укрепление тенге, в последние месяцы реальный эффективный обменный курс (РЭОК) очень далек от преддевальционного уровня. Интегрированный казахстанский РЭОК, определяющий курсовые условия торговли с 37 странами - ключевыми торговыми партнерами за январь этого года составил 79,5, что хуже исторически рекордного уровня января прошлого года, когда коэффициент составлял 69,7, но никак не сопоставим с индексом июля 2015, перед отпуском тенге в свободное плавание, когда он составлял 109.5, иллюстрируя фундаментальную переоцененность тенге. При этом, в первые месяцы 2015 года, в период максимального ослабления российского рубля к тенге, РЭОК был даже на несколько более низких уровнях. В январе 2017 года рублевый РЭОК, несмотря на укрепление тенге, был на уровне в 86.8, который даже чуть ниже уровней начала прошлого года. В преддевальвационом июле 2015 года индекс эффективного обменного курса тенге составлял несопоставимые с нынешними 128,1. По валютам других ключевых партнеров соотношение может быть не столь сокрушительное, но все же благоприятное. Индекс по отношению к евро -78,6, в январе 2016 – 65,6, июль 2015- 112,3, по отношению к американскому доллару – 59,5 на январь этого года против 51,2 на январь 2016 и 87,9 на июль 2015. В сравнении с китайским юанем -66,6 против 54,4 в январе прошлого года и 89,2 в июле 2015. За исключением первых месяцев прошлого года юаневый РЭОК очень долго не был на сегодняшнем уровне ниже 70, последний раз такая ситуация складывалась в 1999 году. Таким образом, условия торговли с точки зрения курса остаются достаточно благоприятными и не дают оснований для обоснованного ревизионизма по отношению к инфляционному таргетированию.

Другие традиционные индикаторы, связанные с уровнем долларизации депозитов и покупкой валюты населением, показывают полное отсутствие предпосылок для корректировки тенге. В январе и феврале розничные покупки долларов превышали продажи примерно на 200 миллионов, в то время как не в самом волатильном с точки зрения валютного рынка «довоенном» 2013 году, превышение покупок над продажами варьировалось от 250 миллионов до 1,3 миллиардов долларов, и в течение 6 месяцев из 12 продажи долларов превышали миллиард, создавая дополнительное давление на тенге. Уровень долларовых депозитов снизился на конец февраля этого года до 51,5%, правда, в основном за счет оттока валютных депозитов, а не их перетекания в тенговые.

Попытки не допустить укрепление, исходя из прагматических соображений, практически обессмысливают свободное плавание, подрывая доверие.

Появляющиеся альтернативы.

Один из самых последовательных сторонников слабого тенге в казахстанской экспертной среде Айдархан Кусаинов в своей изданной в прошлом году книге: «Экономика Казахстана: Мифы и реальность», предложил не просто произвольное ослабление тенге, что могло бы вылиться в лоббирование интересов отдельных отраслей, а некое системное решение, связанное с привязкой тенге к РЭОК. По его мнению, «В сегодняшней базе исчисления, (привязке к курсовым условиям торговли на начало 2013 года Н. Д.) он должен находиться, по моим оценкам в районе 40 – 50». (Напомним, что январский РЭОК 2017 года находится на уровне 79,5). По оценкам автора книги: «в популярном и очень упрощенном изложении сообщу, что курс тенге должен находиться в районе 6-7 за рубль. Далее экономист отмечает: «следует вернуться к регулированию курса, отказавшись от его плавания в чистом виде, причем параметром регулирования должен быть РЭОК. Регулирование необходимо не для удержания курса в определенном коридоре, а для его искусственного ослабления». (Взгляды г-на Кусаинова сочетают и необходимость слабого тенге, и проведение глубоких структурных реформ)

Его оппонент, председатель попечительского совета исследовательского центра «Талап» Рахим Ошакбаев считает, что волатильность курса тенге становится серьезным неудобством и источником нестабильности для бизнеса. Г-н Ошакбаев был одним из главных оппонентов сохранения режима валютного коридора в 2014- 2015 годах, когда тенге был существенно переоценен. Несмотря на очень высокое недовольство той ситуацией, НПП «Атамекен» выступала за ослабление тенге, а не к переходу к режиму инфляционного таргетирования, что было «ошибочным решением», принятом в августе 2015 года. При этом, по словам г-на Ошакбаева, у председателей Нацбанков, к сожалению, иногда появляются центральные идеи, которые мешают гибкости проводимой политики: «у предыдущего такой идеей было сильное тенге, у действующего - инфляционное таргетирование». В ходе той же дискуссии председатель правления Халык Банка Умут Шаяхметова не согласилась с фиксацией курса, которая, «как и валютные ограничения, была бы возможна, если бы речь шла о закрытой экономике». Открытая экономика открыта для внешних шоков, например, падения рубля, что, собственно, уже происходило, и неоднократно. Действительно, свободный тенге не удобен, хотя в нашей ситуации пока крайне нелепо говорить об очень высокой волатильности или внешней конъюнктуре, оказывающей серьезное давление в сторону укрепления тенге. Перед переходом к инфляционному таргетированию экс-председатель Нацбанка Кайрат Келимбетов говорил о том, что именно укрепление тенге может быть наиболее серьезным последствием этой политики. Попытки не допустить укрепление, исходя из прагматических соображений, практически обессмысливают свободное плавание, подрывая доверие.

Наиболее эффективные реформы были проведены в период крайней ограниченности ресурсов у государства, и они осуществлялись в виде выхода государства из сфер, где оно не могло быть эффективно.

Влияние слабого тенге на платежный баланс недостаточно

Повлиял ли слабый тенге на рост экономики в 2016 году? Есть небольшой рост несырьевого экспорта, в том числе в пищевых отраслях. Да и платежный баланс не соответствует тому уровню, который, как правило, следует после больших девальваций. Сальдо торгового баланса за 2016-ый составило 9, 461 миллиард долларов, в то время как до падения цен на нефть в 2014 году оно было 36, 245 миллиардов долларов. Но больше всего сторонников ослабления тенге разочаровал импорт. Он оказался не слишком эластичным, составив 27,9 миллиардов долларов в прошлом году против 33,8 миллиардов в позапрошлом году. Несмотря на курсовой контраст 2015 и 2016 годов, отрицательным остается торговое сальдо с Россией, причем российский импорт снижался в 2016 году даже немного более медленными темпами, чем импорт в целом. Таким образом, весьма скромные объемы импортозамещения и роста несырьевого экспорта обесценивают аргументы о необходимости искусственного ослабления тенге и новых порциях допинга.

Изменить ситуацию - это значит нарушить неформальные правила игры, которые так долго устраивали большинство.

Институциональная революция или реванш неформальных правил игры.

Одной из версий того, почему казахстанские экономические реформы в последние годы так расходятся с ожиданиями, является несоответствие между декларируемыми планами и принимаемыми практическими решениями. На самом же деле, именно неформальные правила игры предопределяет крайне низкую эффективность судорожных попыток реформирования того, что находится на поверхности, без желания поменять корневую систему в экономике. Правительство инстинктивно не готово идти на экономические решения, способные привести к социальному недовольству. Это воспринимается как гораздо большая опасность, чем идеологическая оппозиция. Наиболее эффективные реформы были проведены в период крайней ограниченности ресурсов у государства, и они осуществлялись в виде выхода государства из сфер, где оно не могло быть эффективно. Как только появилась возможность заливания потенциальных проблем деньгами в нулевых годах страх перед социальными потрясениями практически всегда оказывался сильней выбора рациональных решений с точки зрения экономики. А в некоторых случаях и важнее мотива социальной справедливости. В результате любые реформаторские усилия государства становятся во многом борьбой с самим собой. Изменить ситуацию - это значит нарушить неформальные правила игры, которые так долго устраивали большинство. Неудачи экономической политике обусловлены не столько официальными, сколько неписанными правилами, на основании которых невозможно создать эффективную несырьевую социально-экономическую модель

Сложившаяся ситуация так или иначе ставит ряд интересных вопросов: например, совместима ли предельно институционализированная политика инфляционного таргетирования с приоритетностью неформальных правил игры? Будет ли она видоизменена в Казахстане и удастся ли сохранить возникающее хрупкое доверие рынков и населения к курсовой политике и тенге? Насколько явным может быть интерес крупных лоббистских групп к ослаблению тенге? И, в конечном итоге, будет ли свернута едва ли не единственная институциональная реформа последних лет, связанная с свободным плаванием и не вернется ли ситуация к привычной борьбе групп влияния за наиболее удобный курс тенге?

Комментарии (2)

  1. мнение экономиста 12 апреля 2017, 17:14
    В Казахстане инфляция, так же как и в России, на 2/3 немонетарного характера, т.е. не зависит от денежной массы. Если говорить просто, то наша инфляция на 2/3 зависит от роста тарифов монополистов и цен на энергоносители. Соответственно, инфляционное таргетирование у нас, по крайней мере, странно с экономической точки зрения.
    Если говорить об истории инфляционного таргетирования, оно возникло из теории таргетирования номинального дохода (ТНД). Этот метод имеет ряд недостатков: данные о номинальном доходе обычно поступают не чаще одного раза в месяц, что явно недостаточно для своевременной реакции центрального банка на события в экономике. Во-вторых, для применения ТНД центральный банк должен досконально знать зависимости между денежной массой, совокупным спросом и номинальным доходом. Иными словами, денежным властям требуется огромное количество информации о национальной экономической системе. Оба недостатка сделали номинальный доход менее привлекательной промежуточной целью денежно-кредитной политики, нежели это казалось в теории. С начала 1990-х гг. многие страны, отошедшие от таргетирования денежных агрегатов, ограничились половинчатым решением. Они взялись таргетировать не реальный национальный доход совместно с ценами (как в случае ТНД), а только цены, что получило название таргетирование инфляции.
    Для уязвимых развивающихся экономик, таких как казахстанская, проведение экспериментов на экономике, чревато тяжелыми последствиями. У нас, когда вводилось инфляционное таргетирование, никто не занимался изучением истории теории инфляционного таргетирования и его эффективности. Между тем, внутренний спрос — важнейший драйвер ВВП. Экономика может быть выражена уравнениями равновесия, описанными в трудах многих западных экономистов, например, Джеффри Сакса.
    Девальвация подрывает внутренний спрос, поскольку реальные доходы населения на десятки процентов проседают. Сжимание внутреннего спроса сжимает все отрасли, ориентированные на него — строительство, производство товаров народного потребления, торговля, услуги, транспорт и т.д. Т.е. благодаря масштабной девальвации мы имеем сжатие спроса и стагнацию экономики, если называть вещи своими именами. Удешевление труда и курсовые разницы приносят определенную выгоду экспортерам, но наибольшая спекулятивная выгода у банков, имеющих доступ к дешевым тенговым ресурсам, как со стороны Нацбанка, так и ЕНПФ непосредственно перед девальвацией.

    Айдархан Кусаинов в банковской системе вроде как не работал, он больше известен, как нефтяник. Возможно, его позиция о предпочтительности слабого тенге обосновывается взглядом со стороны отраслевого эксперта.
    1. эксклюзив 13 апреля 2017, 10:54
      Спасибо за очень профессиональный комментарий. Будем рады продолжить нашу дискуссию. Если Вы сочтете это уместным, свяжитесь с нами 291 2222. Всех благ, Карлыгаш Еженова

      Последние публикации

      В конфликт главы ОС и руководства ЕНПФ ввязываются новые люди

      Выход из совета экс-председателя и двух членов ОС ЕНПФ породил скандал, который высветил форматы его «сотрудничества» с некоторыми членами совета, внедряемые «стандарты» членов совета и реальные цели менеджмента фонда. Кто не будет мешать «пилить» деньги граждан?

      Нацвалюта может рухнуть до 360 тенге за доллар, вслед за рублем

      Министр экономического развития России Максим Орешкин «обрадовал»: уже в ближайшие месяцы, по его словам, ожидается «серьезное ослабление российского рубля». Учитывая, что казахстанский тенге движется в фарватере ослабления и падения российской валюты, то, вероятно, прохудится и тенге.

      Берегите ваши деньги

      В преддверии выходных на Наурыз Ассоциация финансистов Республики Казахстан призывает банковских клиентов быть особенно осторожными и бдительными при проведении интернет-транзакций и тем самым помочь банкам в противостоянии международным кибермошенникам.

      Казахстанцы активно изымают депозиты

      Население начало снимать депозиты в связи со снижением доходов. Это значит, что мы, как и государство, начали «проедать» свои накопления.

      Нацбанк исключил вливания бюджетных средств в капитал частных банков

      Государство готово заняться земельными участками и коммерческой недвижимостью, потерявшими свою стоимость.

      Умут Шаяхметова: Снимаю шляпу перед правительством и Нацбанком

      «Дружественная сделка» между Qazkom и Народным банком по-прежнему находится в зоне высокой конфиденциальности.

      Ораз Жандосов: надзор и денежно-кредитная политика должны быть разделены

      Рекордные вливания в банковский сектор вызвали жестокие споры о независимости Нацбанка. Exclusive.kz называет аргумента «за» и «против» возрождения АФН.

      Персона Дуспулова
      Мозговой штурм 2

      Проект «ТОПЖАРГАН»

      Репутация всегда будет являться базовым капиталом как для менеджера, так и компании. Поэтому портал «Exclusive» вновь формирует список компаний-номинантов для участников уникального репутационного проекта «ТОПЖАРГАН».

      Во время первой фазы исследования (февраль – март 2016 г.) путем экспертных опросов будет сформирован шорт-лист по итогам голосования. Во время второй фазы исследования (март 2016 г.) авторитетное жюри, состоящее из ведущих журналистов и блогеров страны ... определит наиболее уважаемые компании в своих отраслях в 2016 году.